觀速訊丨國(guó)泰元鑫資產(chǎn)：無(wú)憂中饋，富家大吉——2023年度大類(lèi)資產(chǎn)展望

2023年是走出疫情沖擊的新起點(diǎn)，不論是內(nèi)部經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，還是中外經(jīng)濟(jì)景氣度對(duì)比，都處于相對(duì)有利的局面。面對(duì)新的開(kāi)始，國(guó)泰元鑫資產(chǎn)研究部王懿超以“無(wú)憂中饋，富家大吉”表達(dá)了對(duì)于2023年度大類(lèi)資產(chǎn)的展望，即在當(dāng)前康波蕭條周期的背景下，需要“修復(fù)整固，重拾信心”，而后“搶跑、快跑”追求財(cái)富，以達(dá)最大的“吉祥”。

修復(fù)整固，重拾信心——抓住蕭條周期中的觸底反彈

(資料圖)

當(dāng)前還處于康波蕭條周期之中，與上世紀(jì)70年代類(lèi)似，通脹對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)構(gòu)成沖擊，長(zhǎng)期發(fā)展動(dòng)力不足使得每次通脹沖擊后反彈趨弱，逐步降臺(tái)階。康波蕭條期從2018-2020年區(qū)間開(kāi)始，一直會(huì)持續(xù)到2028年左右，以經(jīng)濟(jì)和物價(jià)的同步見(jiàn)底為標(biāo)志。在最后一次蕭條沖擊后正式進(jìn)入復(fù)蘇周期，與當(dāng)前的首次通脹沖擊共同構(gòu)成蕭條周期的雙底。

通脹問(wèn)題是貫穿康波蕭條期的核心問(wèn)題。國(guó)泰元鑫已經(jīng)連續(xù)三年強(qiáng)調(diào)蕭條周期的“史詩(shī)級(jí)”通脹。目前已經(jīng)走完了第一波通脹，在一定時(shí)間的緩和后還將經(jīng)歷第二波通脹，而根據(jù)以往康波蕭條周期的經(jīng)驗(yàn)，第一波通脹會(huì)以PPI為主，第二波則以CPI為主。蕭條周期具有供求弱平衡的特點(diǎn)，因此通脹會(huì)表現(xiàn)的力度較大且持續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)。原油為代表的能源價(jià)格高點(diǎn)出現(xiàn)在2022年的3月和6月，與此對(duì)應(yīng)包括中國(guó)在內(nèi)全球經(jīng)濟(jì)壓力最大的時(shí)間段正在或已經(jīng)過(guò)去。蕭條周期中通脹的第一個(gè)高點(diǎn)所對(duì)應(yīng)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)低點(diǎn)，基本是整個(gè)蕭條周期經(jīng)濟(jì)增速的最低點(diǎn)。

蕭條周期中短周期反彈十分有韌性，從歷史經(jīng)驗(yàn)看只要通脹壓力緩和，被抑制的需求就會(huì)得以釋放，本輪蕭條還疊加了疫情沖擊的因素，所以經(jīng)濟(jì)反彈會(huì)有很好的表現(xiàn)。上世紀(jì)70年代石油危機(jī)之后的日本經(jīng)濟(jì)反彈中，內(nèi)需是拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的主導(dǎo)力量，特別是耐用品消費(fèi)大幅增長(zhǎng)，滲透率低的商品表現(xiàn)會(huì)更好，最后以海外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶動(dòng)出口回暖收尾。國(guó)泰元鑫認(rèn)為當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)與1975年附近的日本經(jīng)濟(jì)很相似，當(dāng)前的電子、通信、家電甚至是家裝建材等消費(fèi)預(yù)計(jì)都會(huì)有好的表現(xiàn)。

匯率方面，當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)緊縮預(yù)期緩解，以及中國(guó)疫情管控放松，市場(chǎng)開(kāi)始預(yù)期中美兩國(guó)經(jīng)濟(jì)周期再轉(zhuǎn)為中強(qiáng)美弱，因此美元指數(shù)走出一波較快的下跌，人民幣匯率升值，風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)資產(chǎn)估值顯著上升，這應(yīng)當(dāng)是未來(lái)一年的發(fā)展趨勢(shì)。債市方面，短周期經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，通脹溫和上行，利率易上難下，因此利率債整體上機(jī)會(huì)不大，會(huì)呈現(xiàn)預(yù)期影響下的區(qū)間震蕩。貨幣政策表態(tài)精準(zhǔn)施策，市場(chǎng)上很多認(rèn)為貨幣政策寬松刺激經(jīng)濟(jì)的預(yù)期可能落空。通脹溫和的情況下也不會(huì)進(jìn)入加息周期。

搶跑、快跑——經(jīng)濟(jì)短波復(fù)蘇的市場(chǎng)邏輯

當(dāng)前中美兩國(guó)的資本市場(chǎng)對(duì)流動(dòng)性寬松的預(yù)期均強(qiáng)于央行的指導(dǎo)思路，市場(chǎng)已經(jīng)走在了實(shí)際動(dòng)作之前，“搶跑”的特征明顯。因此，國(guó)泰元鑫認(rèn)為重要的美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議時(shí)點(diǎn)以及中國(guó)高層會(huì)議的時(shí)間，可能會(huì)出現(xiàn)預(yù)期糾正的風(fēng)險(xiǎn)。美元指數(shù)會(huì)是一個(gè)重要跟蹤信號(hào)。通脹問(wèn)題是貫穿蕭條周期的核心問(wèn)題，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)短周期修復(fù)和逆全球化的背景下，通脹很難回到繁榮周期的平穩(wěn)狀態(tài)，反反復(fù)復(fù)的或者維持高位的通脹會(huì)打擊資本市場(chǎng)的預(yù)期。

對(duì)資本市場(chǎng)運(yùn)行節(jié)奏的判斷是：整體向上但過(guò)程波折，最舒服的階段是炒預(yù)期。年度高點(diǎn)可能出現(xiàn)在8-9月。春節(jié)后至兩會(huì)前是難得的“真空”階段，市場(chǎng)可以對(duì)全年有無(wú)限美好的預(yù)期，且不會(huì)被證偽，相對(duì)有利于炒作。兩會(huì)之后至4月底是政策的兌現(xiàn)期和年報(bào)一季報(bào)兌現(xiàn)期，不會(huì)超預(yù)期，市場(chǎng)會(huì)對(duì)之前的上漲進(jìn)行消化整理。5月份開(kāi)始直至8-9月將再次演繹上述輪回，先是對(duì)二季度和中報(bào)的美好預(yù)期，緊接著線性外推至下半年甚至更長(zhǎng)周期的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。由于基數(shù)效應(yīng)的存在，二季度的表觀數(shù)據(jù)會(huì)非常好看，為8-9月份進(jìn)一步提升預(yù)期提供支撐。

對(duì)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的判斷是：極致分化、兩頭占優(yōu)。股市板塊的分化亦是蕭條周期當(dāng)中市場(chǎng)反彈的典型特點(diǎn)。小票總體上會(huì)在整個(gè)反彈過(guò)程中占優(yōu)，大票會(huì)有階段表現(xiàn)，或者說(shuō)補(bǔ)漲。結(jié)合我國(guó)經(jīng)濟(jì)的特點(diǎn)，大盤(pán)股當(dāng)中消費(fèi)板塊和央企板塊將成為大盤(pán)的穩(wěn)定器，內(nèi)需消費(fèi)為代表的板塊將受益于積壓需求的釋放。走出康波蕭條走向新一輪復(fù)蘇和繁榮本質(zhì)上還是要靠科技革命，因此反彈周期當(dāng)中科技會(huì)是持續(xù)的領(lǐng)導(dǎo)板塊。

面對(duì)蕭條周期中的觸底反彈機(jī)會(huì)，也要隨時(shí)注意風(fēng)險(xiǎn)的防范。國(guó)泰元鑫認(rèn)為，三大風(fēng)險(xiǎn)是當(dāng)前市場(chǎng)少有預(yù)期的。第一，中美投資者對(duì)通脹消亡和貨幣政策寬松過(guò)于樂(lè)觀，會(huì)被糾正。第二，在經(jīng)濟(jì)反彈一段時(shí)間后會(huì)對(duì)反彈的持續(xù)性過(guò)度樂(lè)觀，其實(shí)蕭條周期的反彈持續(xù)性差且很容易引發(fā)通脹，所以屆時(shí)記得快跑。第三，地緣沖突頻發(fā)是蕭條周期的典型特點(diǎn)，疊加美國(guó)政治周期，預(yù)計(jì)年底風(fēng)險(xiǎn)事件發(fā)生概率大增。

（免責(zé)聲明：市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。本文僅為觀點(diǎn)分享，不構(gòu)成任何投資建議。）

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