環(huán)球滾動:全面注冊制推動可批性轉(zhuǎn)向可投性 投行能保善薦成必然

證券時(shí)報(bào)記者 譚楚丹

4月10日，主板注冊制首批10家企業(yè)正式登陸A股，標(biāo)志著A股迎來了全面注冊制時(shí)代。

至此，投行也將告別過去“重?cái)?shù)量、輕質(zhì)量”“重規(guī)模、輕風(fēng)險(xiǎn)”“重保薦、輕承銷”的野蠻生長期。站在新的起點(diǎn)上，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，券商應(yīng)培養(yǎng)出與注冊制相匹配的執(zhí)業(yè)能力，這不僅能更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，也能為建設(shè)現(xiàn)代化投資銀行夯實(shí)長遠(yuǎn)發(fā)展的基礎(chǔ)。

【資料圖】

建立體系化承攬模式

隨著全面注冊制的實(shí)施，眾多新興產(chǎn)業(yè)、具有新興模式的企業(yè)將進(jìn)入資本市場，證券業(yè)增量空間有望打開。對投行而言，行業(yè)內(nèi)部分化必定加劇，競爭也更為激烈，這將考驗(yàn)投行跑馬圈地的能力，以及走出差異化路線的膽識。

數(shù)據(jù)顯示，注冊制在科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板相繼試點(diǎn)后，投行業(yè)務(wù)的頭部效應(yīng)愈演愈烈，尾部投行面臨淘汰風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)證券時(shí)報(bào)記者對Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2021年至2022年兩年期間，“三中”券商（即中信證券、中金公司、中信建投）的IPO承銷資金排在行業(yè)前三位，均為千億元規(guī)模，市場份額合計(jì)達(dá)到44%。在IPO家數(shù)方面，中信證券的市場份額是業(yè)內(nèi)唯一一家突破10%的券商（11.75%），明顯甩開了第二名（中信建投8.25%）。

相較來看，同期有多達(dá)三成券商的IPO承銷資金不足10億元，這24家券商的市場份額合計(jì)不到1%。在數(shù)量方面，有25家券商在上述兩年內(nèi)成功發(fā)行的IPO家數(shù)不到3家。

國元證券總裁助理、投行部總經(jīng)理王晨表示，“全面注冊制政策紅利為投行業(yè)務(wù)帶來巨大機(jī)會，同時(shí)也為行業(yè)分化按下‘加速鍵’，投行業(yè)務(wù)資源向頭部券商集中，券商投行的頭部效應(yīng)加劇，中小券商的生存空間正在被壓縮?！?/p>

目前IPO生態(tài)正形成“大型投行追趕頭部、中型投行探索彎道超車、小型投行力爭不掉隊(duì)”的格局。在這個(gè)背景下，各家券商加大了上市資源儲備的力度。

國金證券副總裁任鵬表示，對于投行上游而言，注冊制下審核程序優(yōu)化，企業(yè)上市門檻降低，業(yè)務(wù)機(jī)會增多，投行項(xiàng)目儲備不能再以偶發(fā)性、依賴承攬人員個(gè)人經(jīng)驗(yàn)的方式進(jìn)行，需要建立體系化的承攬模式。

華南一家大型券商的投行人士表示，會進(jìn)一步推進(jìn)“人海戰(zhàn)術(shù)”，挖掘項(xiàng)目，“全面注冊制來了，我們更要做好項(xiàng)目儲備，做到業(yè)務(wù)可持續(xù)”。他談到，公司會協(xié)同作戰(zhàn)，聯(lián)合私募基金子公司、分支機(jī)構(gòu)等尋找好項(xiàng)目。

財(cái)通證券董事長章啟誠表示，公司著力提升投行產(chǎn)業(yè)服務(wù)能力和投投聯(lián)動能力，引領(lǐng)投行客戶層次升級，啟動“雄鷹伴飛”跟進(jìn)計(jì)劃，有序服務(wù)鏈主型企業(yè)。

既要保也要薦

全面注冊制時(shí)代下，投行除了要提高跑馬圈地的能力，更要有雙能發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)價(jià)值的“慧眼”。

修訂后的《保薦人盡職調(diào)查工作準(zhǔn)則》指出，對于行業(yè)業(yè)態(tài)或發(fā)行人業(yè)務(wù)新穎、抽象、復(fù)雜、稀缺的，保薦人應(yīng)針對性地調(diào)查發(fā)行人所在行業(yè)及商業(yè)模式變化、主要技術(shù)路線或關(guān)鍵經(jīng)營要素創(chuàng)新等方面的個(gè)性化、差異化表征，在充分、審慎核查的基礎(chǔ)上，發(fā)揮保薦工作對于投資者價(jià)值判斷的前瞻、推薦作用。

在業(yè)內(nèi)人士看來，這就要求投行要善于挖掘公司價(jià)值，不僅會“?！?，還能“薦”。

長江證券副總裁、長江保薦董事長王承軍表示，全面注冊制實(shí)施后，券商投行將從傳統(tǒng)的“通道提供商”轉(zhuǎn)變?yōu)椤皟r(jià)值創(chuàng)造者”。投行的能力不再僅僅局限于盡職調(diào)查的充分性，還需要深刻理解發(fā)行人所處的行業(yè)現(xiàn)狀和發(fā)展趨勢，準(zhǔn)確把握發(fā)行人的盈利模式，充分揭示發(fā)行人目前和未來經(jīng)營面臨的風(fēng)險(xiǎn)。

中信建投證券執(zhí)委、投行委主任劉乃生表示，投行業(yè)務(wù)條線應(yīng)深刻理解“以信息披露為核心”的內(nèi)涵，沿著行業(yè)邏輯“以投資的眼光選項(xiàng)目”，實(shí)現(xiàn)從“可批性”向“可投性”的觀念轉(zhuǎn)換。

中泰證券總經(jīng)理助理、投資銀行業(yè)務(wù)委員會主任姜天坊表示，注冊制對投行的行業(yè)研究能力等都提出更高的要求?！昂藴?zhǔn)制下公司上市的保薦和審核，保薦機(jī)構(gòu)重點(diǎn)對上市公司過往在法律合規(guī)性和財(cái)務(wù)信息真實(shí)性方面進(jìn)行核查。而注冊制下，投行除了以上核查關(guān)注點(diǎn)，還需要更加關(guān)注公司所處行業(yè)的商業(yè)模式、發(fā)展態(tài)勢和競爭態(tài)勢，以及公司在行業(yè)內(nèi)的競爭優(yōu)勢和成長空間。充分利用投行對行業(yè)的研究和理解，發(fā)揮前期價(jià)值挖掘和判斷作用，更早更準(zhǔn)確地推薦優(yōu)質(zhì)上市標(biāo)的?！?/p>

回歸定價(jià)及銷售“本源”

經(jīng)過科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊制后，新股不敗神話已被打破，新股上市首日破發(fā)已不再是新鮮事，這對券商投行的定價(jià)及銷售能力提出了考驗(yàn)。

某頭部券商的一名承銷人士向證券時(shí)報(bào)記者表示，由于多年來IPO發(fā)行定價(jià)具有“23倍市盈率”紅線，核準(zhǔn)制下IPO項(xiàng)目不愁賣，在這個(gè)背景下，投行的定價(jià)和承銷能力沒有得到錘煉，“承銷環(huán)節(jié)一直沒有受到重視，未來對投行來說是很大挑戰(zhàn)”。

任鵬談到，注冊制新股發(fā)行采用市場化的詢價(jià)定價(jià)機(jī)制，監(jiān)管不再對價(jià)格進(jìn)行干預(yù)，新股定價(jià)轉(zhuǎn)變?yōu)閷ζ髽I(yè)真實(shí)價(jià)值的判斷，投行需要加強(qiáng)研究能力，給出更為精準(zhǔn)的估值定價(jià)。

他還表示，承銷機(jī)制更趨市場化，機(jī)構(gòu)投資者的參與度和影響力增強(qiáng)，保薦機(jī)構(gòu)需要提升承銷的專業(yè)度，更好地理解上游企業(yè)的價(jià)值和下游投資者的投資意愿，權(quán)衡各方利益關(guān)系，實(shí)現(xiàn)新股發(fā)行的合理定價(jià)和精準(zhǔn)匹配。

華泰聯(lián)合證券相關(guān)人士表示，“全面注冊制下，我們將進(jìn)一步將執(zhí)業(yè)思維由可批性向可投性轉(zhuǎn)變，提升研究覆蓋深度和主流機(jī)構(gòu)覆蓋深度，有效減弱市場信息不對稱，形成合理審慎定價(jià)。”

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