400億龍頭開交流會，頭部券商扎堆，透露重要信息

4月10日，2023年湯臣倍健投資者開放日活動在公司珠海金灣透明工廠舉行。作為保健品行業龍頭，此次交流活動吸引包括中金、中信、中信建投、申萬宏源等在內的約20家券商的研究員及私募機構等參會，更多的是來自天南海北的個人投資者，中國基金報記者現場參會。

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在2022年年報中，湯臣倍健董事長梁允超坦言經營業績“不可接受”，并拋出行業步入新周期的觀點。此次會議，券商機構較為關注2023年及更長遠未來的行業空間，湯臣倍健如何提升市場份額尤其是線上份額，今年有無爆發性大單品或品牌等。

而銷售費用和費用率高企成為到會投資者普遍關注的問題，幾乎三分之一的提問與此相關。梁允超及公司總經理林志成均有分析原因，并認為因品牌策略打法和線上線下業務結構變化等因素，未來幾年銷售費用率或維持相對高位。2022年年報顯示，公司銷售費用接近32億元，占到營業收入的40%，創出2010年上市以來新高。

對于中國基金報記者問及的類似東阿阿膠“水煮驢皮”這樣的黑天鵝事件有沒有可能在湯臣倍健身上發生，以及公司是否有預案？梁允超稱，湯臣倍健的產品從一開始就定位為膳食營養補充劑，目前已經做了多年，說明總有一些場景消費者需要用到它，或者是認為產品有用，或者就是習慣，“比如運動時候吃蛋白質粉，感冒的時候抓一把維C等等，都有可能”。

再談“新周期”

作為行業龍頭，除了規模和業績領先，更重要是體現在行業的話語權和影響力上。在2022年年報中，湯臣倍健創始人、董事長梁允超就拋出了一個新論斷——行業在疫情后將步入“新周期”。此次交流會上，不少機構和個人都問到了新周期的判斷依據、行業空間、湯臣倍健的策略打法等問題。

關于判斷依據，梁允超稱主要是行業滲透率。大疫三年之后，國民健康意識大幅提升，帶來膳食營養補充劑行業的有效人群大幅抬升。他表示，幾乎所有的第三方調研報告結果都顯示，疫情之后消費者最關注的兩個問題，一是健康，二是生命。“在一個不確定性的未來中，這給了整個行業非常大以及非常確定的機會，這個判斷我是很堅定的，而且這個新周期會是一個長期的過程。”

梁允超稱，站在未來往回看，后疫情時代VDS（膳食營養補充劑）一定會出現更多品類、更多品牌的增長機會。那么湯臣倍健如何來應對呢？

梁允超表示，一是確定方向，湯臣倍健堅持多品牌、大單品、全品類、全渠道、單聚焦的戰略方向。梁允超分析，短期看發力一個品牌價值可以最大化，甚至在三五年時間的中期維度看都比多品牌打法更優，但是新周期既然給了如此多的新品類新品牌的成長機會，必須有更長遠的規劃，所以必須全品類、多品牌。他指出，從全球看維生素、益生菌這些大品類都有專門的品牌，“從長期戰略來看，單一品牌和多品牌的戰略價值完全不在一個水平線上，雖然短期成本等方面會高不少”。

二是調機制。梁允超稱，公司在2021年中報就提出了線上機制調整，并且很快完成，去年11月又完成了兩個的機制方面的調整，包括線下銷售和運營機制，今年5月還會有一個偏策略方面的調整，將搭建新的市場架構和中臺。

三是招人，超前儲備人才。梁允超戲稱自己是公司最大的獵頭，今年給自己定了11個招人的KPI，“招人都不是為了服務當下，目前的管理層團隊足以完成目前這個新周期的目標，招人是站在2028年甚至更后，為完成下下一階段目標進行戰略儲備”。

四是控風險。梁允超稱，多品牌、大單品、全品類、全渠道、單聚焦戰略下，任何一個新上的單品都不能魯莽，所以要用嚴格的財務模型來控制，“我要求所有產品分品牌分渠道第一年都必須盈利，即凈利潤率全部轉正，允許戰略虧損的項目放到VDS之外，而不能置于當前這個新周期下”。

銷售費用或維持高位

湯臣倍健2022年報一出，銷售費用和費用率畸高成為投資者普遍關心的問題。

此前本報曾報道，從2010年公司上市以來，銷售費用率(銷售費用/營業收入)一直處于提升趨勢中，但多數年份在20%-30%區間，最低的2013年為21.39%，但2020年來到區間上沿29.84%，2021年來到33.35%。2022年則進一步突破到40.31%，絕對金額接近32億元，如此高比例的費用投放在A股消費品企業中十分罕見。

此次交流會上銷售費用不出意外成為焦點問題，包括中信證券、東海證券研究員以及多名個人投資者均有問及。

公司總經理林志成解釋，去年40.3%的銷售費用率與兩方面因素相關。

一是多品牌的策略打法。多品牌比單一品牌短期內的投放必然會高，但是為長遠發展不得不忍受的陣痛，“新一代消費者強調個性化、多樣化，跟老一代消費者完全不一樣，這是搞多品牌的一個很重要的背景”。其稱，未來湯臣倍健的品牌組合目標是在各個細分品類、細分市場“進三爭一”。據悉，目前阿里平臺12個細分單品，湯臣倍健已有7個單品進入前三。

二是線上銷售占比提升抬高了銷售費用。去年公司境內業務線上銷售占比達到38.9%，比前兩年高出不少——2020年該數據是27%多，2021年是35%多。林志成稱，未來境內業務線上銷售占比達到50%都有可能。

基于這樣的打法和業務結構背景，林志成表示未來幾年銷售費用率仍將維持一個相對高位，但2022年的40.3%大概率是近幾年的一個峰值，“未來應該不會突破這一數字，但應該會比2020年和2021年高，目標是控制在35%-40%區間”。

關于銷售費用未來的優化方向，林志成表示多品牌建設方面還是希望維持持續投資，而具體品牌策略，包括內容輸出和投放方式可以優化，但這一塊空間不算大。更大的優化空間或來自跟銷售直接關聯的平臺推廣費用，“比如根據不同平臺特點優化信息流的投放，設定一些利潤率考核指標等”。

由于費用拖累凈利潤等原因，2022年湯臣倍健的分紅率跟此前兩年大幅下降75%，分紅占凈利潤比例僅兩成出頭。林志成表示，湯臣倍健的分紅率在60%-70%是過去的一貫常態，2022年之后分紅率應該會回歸常態。

設想建“無人化”智能工廠

也有機構關心未來五年湯臣倍健具體業務規劃，尤其有無財務方面的量化指標，以及未實現這些目標在人才引進方面的動作。

梁允超表示，具體目標目前沒有到可以講的時候，應該會在今年9月合伙人會議上量化確定性目標，但是其分享了思路。目前，公司已經有了業內領先的“透明工廠”，梁允超設想五年之后要建一座無人化、數字化、智能化方向的工廠，“未來肯定是這個方向”。而人才引進也就與此方向匹配，“招人要為2028年及之后那個周期的湯臣倍健服務”。

此前的2012年，湯臣倍健在珠海金灣建了一座透明工廠，也是IPO募投項目的一部分。工廠既是公司膳食營養補充劑生產基地，同時也以誠信姿態向社會各界開放，展示產品的原料品質和全生產過程。2018年，湯臣倍健該透明工廠正式成為國家AAAA級旅游景區。

湯臣倍健透明工廠的建設初衷，也是為了消除投資者食品安全方面的顧慮。不過，對于保健品這個行業，國內實際上一直存在不小爭議，從早期家喻戶曉的電視廣告產品“太陽神”“中華鱉精”等，到后來的“腦白金”，再到近年的東阿阿膠，要么產品消失，要么在巨大爭議中陷入銷售困境。

類似東阿阿膠被指“水煮驢皮”、“智商稅”的黑天鵝事件，有沒有可能在湯臣倍健身上發生？

梁允超表示，只要吃到嘴里的，包括藥物和食品等，黑天鵝的概率都非常高，這是由行業的屬性和特性決定的。其稱，只要出現一個食品安全事件或者公關事件，就再沒有你說話的機會，尤其是民族品牌，“所以我們提出叫‘舌尖上的行業，刀尖上的企業’，處在里面的企業都要打起十二分精神”。

梁允超補充道，湯臣倍健的產品從一開始就定位為膳食營養補充劑，目前已經做了這么多年，雖然沒法說一定能解決什么問題，但總有一些場景消費者需要用到它，或者是認為產品有用，或者就是習慣，“比如運動時候吃蛋白質粉，感冒的時候抓一把維C等等，都有可能”。

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