天天實時：天風宏觀向靜姝：日本央行意外調整YCC上限的影響

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2022年12月20日，日本央行意外宣布將收益率曲線控制的目標區間上限從0.25%上調至0.5%。受此影響，美日匯率由會前的137附近跌落至131.7，日經指數較前一個交易日跌2.5%左右，日本10年國債利率由0.28%跳漲至0.43%，短端利率上升1~4bp不等，日央行購債未包含的30年期國債利率上升4bp，同時美債利率也在日債的帶動下從3.57%上行至3.69%。

日央行對此調整給出的解釋是債券市場機能惡化。日本央行此前對日本10年國債實施“固定利率無限量購債”操作，以保證10年利率可以穩定在0.25%的上限附近，但這也導致日本債券市場流動性惡化，10年期國債頻繁發生多個交易日無成交的情況。通過加大長期利率的波動幅度可以緩解日央行的操作壓力。不過日債市場流動性不佳并非近日才出現的情況，因此這一政策調整出現的時間令市場感到意外。

日元貶值壓力加大和日央行面臨換屆可能是近期推動該變化的其他原因。日元貶值的核心問題是日本面臨持續的輸入性通脹，日本10月CPI同比達3.7%，核心CPI也達到3.6%，創下2014年6月以來新高。

大宗商品價格暴漲，完全依賴能源進口的日本貿易轉為逆差，在今年8月一度擴大至28248億日元。貿易逆差擴大令日元承受較大貶值壓力，日元兌美元一度跌至152，今年9-10月日本財務省指示央行在150附近屢次干預匯率貶值，但收效甚微。

日元是全球主要的套息貨幣之一，BIS 2022年4月的報告估計，日元計價的外匯市場交易規模為1.25萬億美元，占到全球的17%左右。日央行提高YCC目標利率區間上限，可能導致日元套息交易逆轉，全球流動性收緊。

不過基準情形下，我們認為日本央行的這一舉措帶來的風險有限。

首先，本次會議日本央行將中長期國債的買入額上調至9萬億日元，該舉措一定程度能夠“呵護”日債市場，出現10月英國債券暴跌的可能性有所下降。其次，不管對于貿易逆差還是通脹而言，能源價格大漲都是今年日本央行面臨的主要風險因素，當前能源價格從高位回落后企穩，也是日本央行壓力有所緩解的原因。預計23年日本CPI因能源價格以及相關政策因素從目前的3%回落至2.5%左右，但上半年會穩定在央行目標以上。另外，明年隨著中國疫情影響減弱，日本的旅游收支會逐漸改善，2018-2019年日本旅游高峰期每個月的旅游收支差不多向日本流入2000-3000億日元，目前這一數字僅僅反彈至430億日元。

最后，對于國際市場而言，明年全球通脹回落，主要央行緊縮政策退坡將是大概率。屆時國際債券特別是美債(收益率上行)對日債帶來的影響可能逐步緩解，在流動性邊際轉為寬松的環境下，YCC政策調整的影響可能被稀釋。

（文章來源：天風證券）

關鍵詞： 國債利率