光大證券：如何看待本輪庫存周期對市場的影響？

疫情擾動繼續緩和，臨近新年市場情緒升溫

【資料圖】

本周A股各大股指延續“新年開門紅”小幅收漲。12月以來各類復蘇政策相繼出臺，貨幣政策上央行寬貨幣持續推進，財政政策上政府擴內需戰略逐步落實，市場風險偏好企穩帶動A股新年后開門紅。伴隨疫情擾動的逐漸弱化，A股周內各大寬基指數均小幅上漲，僅科創50有所下跌。

如何看待本輪庫存周期對市場的影響？

2023年年中大概率是中國新一輪庫存周期的起點。從平均時長來看，本輪庫存周期的主動去庫+被動去庫階段還會持續7-8個月左右，2023年年中大概率是中國新一輪庫存周期的起點。通過領先指標來看，工業企業的營收增速將于2023年2-3月之間出現拐點，庫存同比將于2023年6月-7月出現拐點。不過從當前來看，新一輪庫存周期上漲動力偏弱。

歷史上看， A股走勢主要受到上市公司盈利的驅動，不過盈利周期滯后A股市場走勢一個季度左右。當盈利復蘇預期升溫時，A股將提前上漲，當盈利回落預期升溫時，A股也將提前回落。從信貸周期、股市價格、實際盈利、庫存行為的作用機制角度，四者呈現信貸周期-市場走勢-盈利周期-庫存周期的依次變化。

A股在主動補庫階段表現最佳，在被動補庫階段表現較差。當國內位于被動去庫周期內時，雖然庫存同比仍在下降，但以營業收入代表的需求已經開始回升。此時A股上漲概率較大，平均區間漲跌幅為16.03%。在主動補庫階段，此時庫存同比及銷售同步上升，供需兩旺。A股在這一階段均收漲，且區間平均漲跌幅最高。在被動補庫存階段，此時需求已經開始回落，股市在這一階段均收跌，區間平均跌幅為-17.52%。主動去庫階段，市場同樣表現低迷，平均漲跌幅僅為3.71%。本輪周期中A股的表現符合歷史規律，從庫存周期來看A股未來仍有上漲空間。

庫存周期對A股風格和行業的影響

不同經濟周期內A股各個行業表現出現分化。能源行業整體具有明顯的周期性：在主動去庫階段表現墊底，跌幅較高。食品飲料在各個階段皆有不錯的表現。金融行業在主動去庫存階段展現出一定的抗跌屬性，但在被動補庫存階段領跌。醫藥生物、電子、計算機這樣的科技成長股在主動去庫存、被動去庫存表現不俗，不過在主動補庫存和被動補庫存階段表現靠后。主要因為去庫階段流動性往往較為寬松，利好于科技股。家電、汽車、傳媒、美容護理等可選消費股在被動去庫存和主動補庫存階段表現亮眼，在被動補庫存和主動去庫存階段表現不佳。

春節之后，市場或許將有更好表現

長期來看，經濟與盈利或將從23年二季度開始進入到實際的改善進程，并推動市場持續上行。2023年二季度開始，隨著疫情高峰的結束，疊加一系列可能的穩增長政策持續落地，消費或許逐步迎來復蘇，企業盈利也會逐步修復，我們預計2023年企業盈利修復可能有兩條路徑，兩種路徑下企業盈利都將在23年二季度企穩回升，區別在于盈利修復的斜率不同。

風險分析：1、消費復蘇水平大幅不及預期；2、政策落地進展不及預期。

（文章來源：光大證券研究）

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