光大證券：如何看待本輪庫(kù)存周期對(duì)市場(chǎng)的影響？

疫情擾動(dòng)繼續(xù)緩和，臨近新年市場(chǎng)情緒升溫

【資料圖】

本周A股各大股指延續(xù)“新年開門紅”小幅收漲。12月以來(lái)各類復(fù)蘇政策相繼出臺(tái)，貨幣政策上央行寬貨幣持續(xù)推進(jìn)，財(cái)政政策上政府?dāng)U內(nèi)需戰(zhàn)略逐步落實(shí)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好企穩(wěn)帶動(dòng)A股新年后開門紅。伴隨疫情擾動(dòng)的逐漸弱化，A股周內(nèi)各大寬基指數(shù)均小幅上漲，僅科創(chuàng)50有所下跌。

如何看待本輪庫(kù)存周期對(duì)市場(chǎng)的影響？

2023年年中大概率是中國(guó)新一輪庫(kù)存周期的起點(diǎn)。從平均時(shí)長(zhǎng)來(lái)看，本輪庫(kù)存周期的主動(dòng)去庫(kù)+被動(dòng)去庫(kù)階段還會(huì)持續(xù)7-8個(gè)月左右，2023年年中大概率是中國(guó)新一輪庫(kù)存周期的起點(diǎn)。通過(guò)領(lǐng)先指標(biāo)來(lái)看，工業(yè)企業(yè)的營(yíng)收增速將于2023年2-3月之間出現(xiàn)拐點(diǎn)，庫(kù)存同比將于2023年6月-7月出現(xiàn)拐點(diǎn)。不過(guò)從當(dāng)前來(lái)看，新一輪庫(kù)存周期上漲動(dòng)力偏弱。

歷史上看， A股走勢(shì)主要受到上市公司盈利的驅(qū)動(dòng)，不過(guò)盈利周期滯后A股市場(chǎng)走勢(shì)一個(gè)季度左右。當(dāng)盈利復(fù)蘇預(yù)期升溫時(shí)，A股將提前上漲，當(dāng)盈利回落預(yù)期升溫時(shí)，A股也將提前回落。從信貸周期、股市價(jià)格、實(shí)際盈利、庫(kù)存行為的作用機(jī)制角度，四者呈現(xiàn)信貸周期-市場(chǎng)走勢(shì)-盈利周期-庫(kù)存周期的依次變化。

A股在主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)階段表現(xiàn)最佳，在被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)階段表現(xiàn)較差。當(dāng)國(guó)內(nèi)位于被動(dòng)去庫(kù)周期內(nèi)時(shí)，雖然庫(kù)存同比仍在下降，但以營(yíng)業(yè)收入代表的需求已經(jīng)開始回升。此時(shí)A股上漲概率較大，平均區(qū)間漲跌幅為16.03%。在主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)階段，此時(shí)庫(kù)存同比及銷售同步上升，供需兩旺。A股在這一階段均收漲，且區(qū)間平均漲跌幅最高。在被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存階段，此時(shí)需求已經(jīng)開始回落，股市在這一階段均收跌，區(qū)間平均跌幅為-17.52%。主動(dòng)去庫(kù)階段，市場(chǎng)同樣表現(xiàn)低迷，平均漲跌幅僅為3.71%。本輪周期中A股的表現(xiàn)符合歷史規(guī)律，從庫(kù)存周期來(lái)看A股未來(lái)仍有上漲空間。

庫(kù)存周期對(duì)A股風(fēng)格和行業(yè)的影響

不同經(jīng)濟(jì)周期內(nèi)A股各個(gè)行業(yè)表現(xiàn)出現(xiàn)分化。能源行業(yè)整體具有明顯的周期性：在主動(dòng)去庫(kù)階段表現(xiàn)墊底，跌幅較高。食品飲料在各個(gè)階段皆有不錯(cuò)的表現(xiàn)。金融行業(yè)在主動(dòng)去庫(kù)存階段展現(xiàn)出一定的抗跌屬性，但在被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存階段領(lǐng)跌。醫(yī)藥生物、電子、計(jì)算機(jī)這樣的科技成長(zhǎng)股在主動(dòng)去庫(kù)存、被動(dòng)去庫(kù)存表現(xiàn)不俗，不過(guò)在主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存和被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存階段表現(xiàn)靠后。主要因?yàn)槿?kù)階段流動(dòng)性往往較為寬松，利好于科技股。家電、汽車、傳媒、美容護(hù)理等可選消費(fèi)股在被動(dòng)去庫(kù)存和主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存階段表現(xiàn)亮眼，在被動(dòng)補(bǔ)庫(kù)存和主動(dòng)去庫(kù)存階段表現(xiàn)不佳。

春節(jié)之后，市場(chǎng)或許將有更好表現(xiàn)

長(zhǎng)期來(lái)看，經(jīng)濟(jì)與盈利或?qū)?3年二季度開始進(jìn)入到實(shí)際的改善進(jìn)程，并推動(dòng)市場(chǎng)持續(xù)上行。2023年二季度開始，隨著疫情高峰的結(jié)束，疊加一系列可能的穩(wěn)增長(zhǎng)政策持續(xù)落地，消費(fèi)或許逐步迎來(lái)復(fù)蘇，企業(yè)盈利也會(huì)逐步修復(fù)，我們預(yù)計(jì)2023年企業(yè)盈利修復(fù)可能有兩條路徑，兩種路徑下企業(yè)盈利都將在23年二季度企穩(wěn)回升，區(qū)別在于盈利修復(fù)的斜率不同。

風(fēng)險(xiǎn)分析：1、消費(fèi)復(fù)蘇水平大幅不及預(yù)期；2、政策落地進(jìn)展不及預(yù)期。

（文章來(lái)源：光大證券研究）

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